Valutarisiko Virkninger av ustabile valutakurser for næringslivet De internasjonale valutamarkedene Spot and termin kurser Ulike former for valutarisiko

Virkninger av ustabile valutakurser Endring i valutakurser kan påvirke bedrifter på en rekke måter Verdi av kontantstrømmer som mottas fra utlandet Kostnader for import i fremtiden Verdi på utenlandske investeringer Lønnsomhet ved utenlandsetableringer Kapitalkostnader

Endringer i valutakurs, US$ mot £, november 1989– november 2004

Endringer i valutakurs, £ mot €, november 1989 – november 2004

Endringer i valutakurs, $ mot €, november 1989 – november 2004

USD/NOK July 2005

USD/NOK July 2005

Measuring Foreign Exchange Market Activity: Average Electronic Conversations Per Hour Greenwich Mean Time Tokyo opens Asia closing 10 AM In Tokyo Afternoon in America London 6 pm In NY Americas open Europe opening Lunch

Global Foreign Exchange Market Turnover (daily averages in April, billions of US dollars) Source: Bank for International Settlements, “Central Bank Survey of Foreign Exchange and Derivatives Market Activity in April 2001,” October 2001, www.bis.org.

Geographic Distribution of Foreign Exchange Market Turnover (daily averages in April, billions of US dollars)

Currency Distribution of Global Foreign Exchange Market Turnover (percentage shares of average daily turnover in April) Because all exchange transactions involve two currencies, percentage shares total to 200% Source: Bank for International Settlements, “Central Bank Survey of Foreign Exchange and Derivatives Market Activity in April 2001,” October 2001, www.bis.org.

Hvem handler? Eksportører/Importører Turister Investorer (pensjonsfond, forsikringsselskaper osv.) Sentralbanker (intervensjoner i valutamarkedene) Spekulanter Banker Meglere

Valutakurser En valutakurs er prisen på en enhet fremmed valuta. Kursene kan i prinsippet uttrykkes på to måter Direkte notering; prisen på en enhet fremmed valuta. For eksempel at 1 € koster ca. 8 kr Indirekte notering; hvor mye får man kjøpt av utenlandsk valuta for en enhet av sine egen. For eksempel får man for 1 krone kjøpt ca. 1/8 = 0,125€ De fleste land bruker direkte notering Viktige unntak: £ og €

Valutakurser Anta at vi har følgende: Legg merke til følgende Bid = kjøpskurs Offer = salgskurs Bid – offer spread: (offer – bid)/bid (1,9408 – 1,9406)/1,9406 = 0,000103 eller 0,01 % 1 mill $ koster ved kjøp 1 000 000/1.9406 = £ 515 305, og selger man 1 mill $ får man 1 000 000/1.9408 = £ 515 251

Valutahandel Valutahandel kan skje på flere forskjellige måter Kjøp/salg for øyeblikkelig levering: spothandel Kjøp/salg for levering en eller annen gang i fremtiden til kurs som avtales i dag: forward eller terminhandel ”Byttelåne” valutaer for en avgrenset tid - swaps Terminhandler utgjør ofte 1/3 til ½ av omsetningen Terminkurser eksisterer ikke for alle valutaer

Valutakurser FT http://specials. ft. com/stats/pdfs/spoteuro/ESP150805

Eksempel fra lærebok Den 6. desember 2004 selger en eksportør i UK varer til en kunde i Norge for NOK 5 000 000. Betaling skal skje om 3 måneder Terminhandler utgjør ofte 1/3 til ½ av omsetningen Spotkurs er NOK 11.7676/£, slik at eksportøren forventer å motta 5 000 000/11.7676 = £ 424,895 Hvis £ styrker seg til 14, får eksportøren et tap på 5 000 000/11.7676) – 5 000 000/14 = £ 67 753 Hvis £ svekker seg til 10, blir det en gevinst på 5 000 000/10 – 5 000 000/11,7676 = £ 75 104 Terminavtale hadde låst inn kursen

Typer av valutarisiko Transaksjonsrisiko Risiko for at en fremtidig kontraktfestet transaksjon i en fremmed valuta blir mer eller mindre verdt ved oppgjør på grunn av at valutakursen endres Import og eksport Utenlandsinvesteringer Lån i fremmed valuta (betaling av renter og avdrag)

Typer av valutarisiko Translasjon eller regnskapsrisiko Forekommer når et regnskap er uttrykt i fremmed valuta og skal konsolideres Effekt på balansen Effekt på resultatregnskapet Økonomisk (drifts) eksponering Langsiktig situasjon hvor en bedrifts konkurranseevne og verdi kan bli påvirket av valutakurs Direkte og indirekte virkninger

Sikring av transaksjonsrisiko Fakturer i din egen valuta Netting Matching Leading and lagging Terminmarkedet Pengemarkedet Futures Opsjoner

HÅG Møbler – årsrapport 2004

Transaksjonsrisiko Anta at et selskap i UK eksporterer varer for £1m til et Canadisk selskap når spotkursen er C$2.20/£. Importøren gis 3 måneder kreditt. Hva kan eksportøren gjøre? Fakturere i egen valuta Forbli usikret Bilateral eller multilateral netting

Transaksjonsrisiko Matching Leading and lagging Leading er å betale tidlig (før forfall) Lagging er å betale sent (etter forfall)

Terminsikring En terminkontrakt er en avtale om kjøp eller salg for levering en eller annen gang i fremtiden (1 mnd, 3 mnd, 6 mnd, 12 mnd) til kurs som avtales i dag Hvis 3 måneders terminkurs er C$2.25/£ kan eksportøren være sikker på å motta 2 200 000/2,25 = £ 977,778 om 3 mnd Det kan være en viss risiko ved terminkontrakter ved at partneren kan få økonomiske vanskeligheter og dermed ikke kan levere eller kjøpe valuta som lovet

Sikring i pengemarkedet En pengemarkedssikring innebærer å sette opp en kontantstrøm med motsatt fortegn av kontantstrømmen hvor man er utsatt for valutarisiko Hvis man har et lån i fremmed valuta, sett opp et bankinnskudd Hvis man har en fordring i fremmed valuta, ta opp et lån i den aktuelle valutaen Hvis valutamarkeder er effisient, vil en pengemarkeds-sikring og sikring via terminmarkedet bli identisk

Sikring i pengemarkedet Eksportøren har en fordring i C$, og må derfor sette opp et lån i C$ Hvis man har et lån i fremmed valuta, sett opp et bankinnskudd Hvis man har en fordring i fremmed valuta, ta opp et lån i den aktuelle valutaen Hvis valutamarkeder er effisient, vil en pengemarkeds-sikring og sikring via terminmarkedet bli identisk I eksemplet vil eksportøren motta C$ 2 200 000 om 90 dager. Rente i C$ for 90 dager: 2 % Anta at rente i UK for 90 dager: 1,5 % (ikke med i bokas eksempel)

Sikring i pengemarkedet Importøren mottar C$ 2 200 000 om 90 dager. 1. Lån C$ 2 156 863 Lån til 2.00% for 90 dager 3. Betaler C$ 2 200 000 3. Gir £ 995 098 2. Gir £ 980 392 Veksle til C$2.2/£ Effektiv kurs C$ 2.21/$ Plasserer til 1.50% i 90 dager

Sikring med futures En futures kontrakt har mye felles med en terminkontrakt Kjøpe eller selge en bestemt mengde valuta til en avtalt kurs i fremtiden Terminkontrakter er ofte ”skreddersydd” mens futures kontrakter er standardisert, og omsettes på børser Chicago Mercantile Exchange (CME) and NYBOT Standard volum GBP pr. kontrakt 62 500 Futures kontrakter garanteres gjennomført av et clearing house, og det er ingen risiko for at den andre parten ikke vil levere Kontrakten reprises hver dag og man må stille sikkerhet

CME Norske Kroner

CME Norske Kroner

Norske Kroner/€ futures NYBOT

Futures på CME og NYBOT 6. des. 04

Futures eksempel En eksportør i USA selger varer for €125,000 til en tysk importør den 6. desember og gir 3,5 mnd kreditt med betaling ultimo mars og nåværende spotkurs er US$1.3427/€ Futures kursen er US$1.3430/€, og man kan da selge en futures kontrakt på € 125 000 og låse inn kursen på 1,3430 Læreboka viser at om kursen skulle vært 1,1, oppstår et tap på US$ 30 338 i forhold til kurs nå på 1,3427, men man oppnår samtidig samme gevinst på en futures kontrakt

Valutaopsjoner – FT (fra CME)

Valutaopsjoner Eksportøren kjøper en kjøpsopsjon på £ som gir rett men ikke plikt til å levere C$ i bytte for £ til en kurs på C$2.25/£ Opsjonspremie 2 % det vil si C$ 2 200 000 ● 0,02 = C$ 44 000 Scenario 1: Kurs blir C$ 1,9/£ (opsjonen OTM) Scenario 2: Kurs blir C$ 2,5/£ (opsjonen ITM) Scenario 1 gir C$ 2 200 000/1,9 = £ 1 157 895 Scenario 1 gir C$ 2 200 000/2,25 = £ 977,778 Opsjonen gir beskyttelse nedad, men ubegrenset profittmulighet oppover

Prising av valutaopsjoner Black-Scholes modellen anvendt på valutaopsjoner omtales som Garman - Kohlhagen modellen, etter økonomene som utviklet modellen Modellen har ikke samme restriktive forutsetninger som i Black-Scholes, hvor det forutsettes at låning og plassering skjer til samme risikofrie rente I valutamarkedet er det ingen grunn til å anta at risikofri rente skal være den samme i alle land Den risikofrie renten i utlandet kan ses på som at kontinuerlig dividende betales på den utenlandske valutaen

Garman - Kohlhagen Modellens forutsetninger: Opsjonen kan bare utøves ved forfall (Europeisk type); Det er ingen skatter, meglerprovisjoner eller andre transaksjonskostnader; Risikofri rente (lokal og utenlandsk) er konstant; Prisvolatiliteten til det underliggende instrumentet er konstant, og Prisendringene på det underliggende objektet følger en lognormal fordeling.

Garman - Kohlhagen

Garman - Kohlhagen Anta at vi har at Spotkurs S = $0,92/€ Innløsningskurs X = $0,9/€ Standardavvik σ = 10 % Dollar rente r = 6 % Euro rente rc = 3,2 % Tid til bortfall: 365 dager

Garman - Kohlhagen

Styring av regnskapsmessig risiko Matching av valuta I gjeld og i eiendeler Graft plc har bestemt å investere US$190m I et prosjekt i USA. En mulig finansieringsmåte er å låne 100m og veksle til dollar til nåværende spotkurs på US$1.9/£ Åpningsbalanse Gjeld Eiendeler Lån £100m US eiendeler £100m Anta at $ depresierer mot £ til US$2.30/£ Balanse årsslutt –––––––– £82.61m –£17.39m Forex tap £100m US eiendeler Eiend. Lån Gjeld

Graft PLC Finansier eiendeler I dollar med gjeld i $ Åpningsbalanse Gjeld Eiendeler Lån £100m US eiendeler £100m Hvis valutakurs endres til US$2.30/£ Balanse årsslutt Gjeld Eiendeler Lån £82.61m US eiendeler £82.61m

Styring av økonomisk risiko Økonomisk eksponering eller risiko handler om hvordan valutakurser kan påvirke bedriftens konkurranseevne og verdi Teknikkene vi bruke ved transaksjonseksponering har liten verdi Det er sentralt å sikre bedriftens fleksibilitet Produksjonsanlegg i flere land Innkjøp av råmaterialer i flere land Valuta som vurderingsfaktor ved utenlandsetableringer Selge ferdigvarer i ulike land

Valutakurser Hovedspørsmål: Hvordan dannes valutakurser? Meget komplisert teori, ingen økonomisk modell har vist seg å holde over tid Komplisert samspill mellom makroøkonomiske variabler og ”sjokk” eller tilfeldige forhold

Kjøpekraftsparitet (PPP) To versjoner av PPP: absolutt versjon (en vare har samme pris over alt) S = P/P* (hvor P/P* er pris hjemme/utland) relativ versjon (endring i valutakurs tilsvarer endring i prisnivå) ΔS = ΔP – ΔP* Basert på loven om enhetlig pris (law of one price), hvis to varer er like, selges de for samme pris En av de eldste teoriene – valutakurs dannes slik at en kurv med varer koster det samme over alt Hvis en kurv med varer selges for £10 000 i UK og samme kurv med varer selges for US$15 000 i USA, må valutakursen være US$1.50/£

Kjøpekraftsparitet (PPP) Hvis prisstigningen i UK er 15 % og i USA 3 %, koster kurven med varer henholdsvis £ 11 500 og $ 15 450 om ett år Hvis valutakursen på 1,50 $/£ opprettholdes, eksisterer ikke PPP Ny forventet valutakurs 15 450/11 500 = 1,34 $/£, det vil si at £ svekkes med ca 12 %, som er forskjellen i inflasjon

Kjøpekraftsparitet (PPP) relativ versjon Vi bruker følgende symboler I = inflasjon IN = inflasjon i Norge IEU = inflasjon i Euroland S0 = spotkurs nå St = forventet spotkurs på tidspunkt t

Kjøpekraftsparitet (PPP) relativ versjon

Kjøpekraftsparitet

Kjøpekraftsparitet - empiri Svært dårlig forklaring på faktiske endringer i valutakurs annet enn på lang sikt Holder bedre mellom ”naboland” enn land som ligger langt fra hverandre geografisk Kan forklare endringer i valutakurs i land med hyperinflasjon Oppsummering: Vi kan ikke – absolutt ikke – forklare endringer i valutakurser ut fra import/eksport og handelsbalansen

Renteparitet Rentepariteten holder hvis forskjellen mellom spot og terminkurser er lik renteforskjellen Anta at renten i USA på sikre papirer er 8 % og at renten på sikre papirer i UK er 6 % En investor vil allikevel ikke oppnå høyere avkastning i USA enn i UK, fordi dollaren vil svekkes mot pund tilsvarende renteforskjellen, det vil si ca.2 % I et effisient marked må to investeringer med samme risiko ha samme forventede avkastning

Internasjonal renteparitet Eksempel 1 000 000 USD Plassere i CHF 90 dager, 4.00% p.a. Plassere i USA 90 dager, 8.00 % p.a. S0 = 1.4800, F90 = 1.4655

Internasjonal Renteparitet

Internasjonal renteparitet

Forventningsteori Forventningsteorien sier at terminkursen er en forventningsrett estimator på fremtidig spotkurs Dette betyr ikke at terminkursen alltid gir gode anslag på fremtidig spotkurs, men det er ingen systematiske feil

Effisiente valutamarkeder Spotkurser og terminkurser er korrekt priset Spekulanter tjener ikke penger over tid ved å ta posisjoner I et effisient marked er beste anslag på valutakurs at kursen i morgen blir den samme som i dag I et effisient marked har valutakursprognoser ikke noe for seg Alan Greenspan: ‘To my knowledge no model projecting movements in exchange rates is superior to tossing a coin’