JUS5880 Finansmarkedsrett Forelesninger i valgfag (H 2014) Trude Myklebust Stipendiat, tilknyttet Finansmarkedsprosjektet (IFP)

Dagens tema Børser og andre regulerte markeder – Definisjon av regulert marked og børs – Regler om etablering, konsesjon og institusjonelle forhold – Opptak til notering og handel – Regler om handel, markedsovervåkning mv – Kort om MHF

Generelt om børsmarkedet Hva er en børs? Viktig infrastrukturforetak Aktører og roller Norske regulerte markeder Hvorfor børsnotering? Historisk utvikling

Viktigste kjennetegn Møteplass/markedsplass Handelssystem Økt informasjonstilgang Adgangskontroll – Utstedere – Handlende (medlemmer) Rammer for handelen (regelverk) Tilsyn, overvåkning og håndhevelse

Oslo Børs Eneste verdipapirbørs med konsesjon i Norge Markedsplass for aksjer, egenkapitalbevis, obligasjoner, sertifikater, derivater Opererer også – Oslo Axess (regulert markedsplass) – Nordic ABM (uregulert markedsplass for obligasjoner og sertifikater) – Oslo Connect (ikke-standardiserte derivater, MHF)

Motiver for notering Bedre tilgangen på ny lånekapital og ny fremmedkapital Ønske om å endre eierstruktur Oppnå et generelt kvalitetsstempel Bedre likviditeten i instrumentene Bli tilgjengelig som investeringsobjekt Innebærer et nytt og strengere regime – Informasjonskrav, avgivelse av kontroll, corporate governance

Rettslige virkninger av notering Viktig koblingsbegrep Medfører et strengere regime for utstedere og investorer Vphl. – mange regler kun knyttet til noterte finansielle instrumenter – Innsidehandel, markedsmanipulasjon (vphl. kap. 3) – Flagging (vphl. kap. 4) – Løpende og periodisk informasjonsplikt (vphl. kap. 5) – Overtakelsestilbud (vphl. kap. 6) – Prospekter (kap. 7 (både/og))

Oversikt over regelverket Børsloven 2007 (MiFID, opptaksdirektivet) Børsforskriften 2007 (Utfyllende regler) Børsens eget regelverk Rundskriv fra Finanstilsynet Forholdet til verdipapirhandelloven (kap )

Børsens egne regler Børssirkulærer Opptaksreglene Regler for utstedere Medlems- og handelsregler Derivatreglene Oslo Connect-reglene

Børslovens systematikk Kapittel 1 Innledende bestemmelser Kapittel 2 Krav om tillatelse mv Kapittel 3 Organisasjonsform, organer mv. Kapittel 4 Eier og kapitalforhold Kapittel 5 Virksomhetsregler Kapittel 6 Tilleggskrav for å drive virksomhet som børs Kapittel 7 Tilsyn og sanksjoner

Formål og hensyn Børsloven § 1: Lovens formål er å legge til rette for effektive, velordnede og tillitvekkende markeder for finansielle instrumenter.

Tillit til markedsplassen Integritet Likebehandling Klare og forutberegnelige regler Lik og samtidig tilgang til informasjon Gjennomsiktighet/transparens Tilsyn og markedsovervåkning

Effektivitet Rasjonell og kostnadseffektiv Kursdannelsen – Speile de reelle markedsforholdene best mulig – Krav til handels- og informasjonssystemer – Forbud mot markedsmisbruk – Likviditet (bl.a. omsettelighet og spredning)

Andre hensyn Velordnet Konkurranse

Definisjon av regulert marked Børsloven § 3 (1): Med regulert marked menes foretak med tillatelse etter § 4 som beslutter opptak til handel av finansielle instrumenter på markedet, og som organiserer eller driver et multilateralt system som legger til rette for regelmessig omsetning av noterte instrumenter i samsvar med lov, forskrift og objektive handelsregler fastsatt av markedet selv.

Definisjon av børs Børsloven § 3 (2) Med børs menes regulert marked med særskilt tillatelse etter § 33 § 33 – tilleggskrav til børser i kapittel 6

Krav om tillatelse Børsloven § 4 Virksomhet som regulert marked kan bare drives av foretak som har tillatelse til dette fra departementet. Børsloven § 33 Virksomhet som børs kan bare drives av foretak som har tillatelse til dette fra departementet. For begge varianter – beskyttet betegnelse

Organisering og ledelse Organisert som allmennaksjeselskap Krav til styre og ledelse (relevante kvalifikasjoner mv., jf. § 10) Etablere og følge opp regler om internkontroll, jf. § 11 Regnskap og revisjonsplikt § 13 – regler som skal sikre markedets funksjonsevne

Eier- og kapitalforhold For regulerte markeder – eierkontroll (§ 17) – Erverv av betydelig eierandel må meldes til Finanstilsynet – Finanstilsynet kan nekte erverv som dersom aksjeeier ikke egnet til å sikre god og fornuftig forvaltning Tidligere regler om 20 pst eierbegrensningsregel for børser – opphevet (§ 35) Krav til forsvarlig ansvarlig kapital og likviditet (§§ 20 og 21)

Generelle krav til virksomheten Børsloven kapittel 5 (de generelle kravene) – § 22 – tilbørlig hensyn til prinsipper om effektivitet, nøytralitet og likebehandling – God gjennomsiktighet, kursnoteringen skal speile de noterte instrumentenes markedsverdi – Krav til systemer - § 22 annet ledd – § 24 tredje til femte ledd «innrettet» Forholdet til utstedere Letter tilgangen til informasjon Skal påse at vilkårene for opptak til handel er oppfylt

Virksomhetsbegrensningsregler Kan bare drive tilleggsvirksomhet som har naturlig sammenheng med markedsplassvirksomheten og som ikke svekker tilliten, jf. § 23 – Bivirksomhet eller knyttet til verdipapirkjeden (men kan likevel være ulovlig) – Må vurderes konkret – Eksempel Oslo ABM

Notering og handel Opptak til notering og organisering av handel – kjernevirksomhet for regulert marked Krav om opptaksregler (børsloven § 24) Skal sørge for at finansielle instrumenter handles på en redelig velordnet og effektiv måte + fritt omsettelig Børsens egne regler Prospektkrav

Opptak til handel Aksjer og egenkapitalbevis – Selskapets styre må beslutte å søke om opptak – Prospekt, jf. vphl. kapittel 7 – Børsloven § 24 (regulert marked), børsforskriften kapittel 2 (børs) og børsens opptaksregler (Oslo Axess og Oslo Børs)

Opptak til handel (børs) Børsforskriften kapittel 2.I - Aksjer – Allmennaksjeselskap eller tilsv. utenlandsk selskap – Antas å ha «allmenn interesse» og – Forventes å bli gjenstand for regelmessig omsetning – Også legges vekt på selskapets økonomi og – Andre forhold av betydning for om aksjene er egnet til børsnotering

Opptaksregler aksjer Oslo Børs Markedsverdi på 300 mill. kroner (aksjer) Minst 8 mill. kroner egenkapitalbevis Tilfredsstillende egenkapital Tilstrekkelig likviditet for 12 måneders drift 3 års historikk på virksomhet Ledelse, styre, revisjonsutvalg

Opptaksregler aksjer Oslo Børs (forts.) 25 prosent av aksjene spedt blant allmennheten 500 aksjonærer totalt, eier aksjer med verdi av minst kroner (200 EK-bevis) Krav til fri omsettelighet Reserverapporter (olje, gass og gruveselskaper) Børssirkulær 9/2009 Utarbeidelse av noteringsprospekt

Opptak til handel (børs) Børsforskriften kapittel 2.II - Obligasjoner – Antas å ha «allmenn interesse» og – Forventes å bli gjenstand for regelmessig omsetning – Også legges vekt på selskapets økonomi og – Andre forhold av betydning for om aksjene er egnet til børsnotering

Opptaksregler obligasjoner Oslo Børs Størrelsen av lånet minst 2 mill. kroner eller tilsvarende Fullt innbetalt og fritt omsettelige Registrert i verdipapirregister

Løpende forpliktelser Egne regelsett på Oslo Børs hjemmesider: Løpende forpliktelser for børsnoterte selskaper For obligasjoner: Inntatt sammen med opptaksreglene i Obligasjonsreglene

Handel og kursnotering Organisering av handelen – multilateralt handelssystem, § 3 Krav til: – Tekniske systemer (§ 13 d) og § 22) – Handelsregler (gjennomsiktig, fast, objektiv § 13 c) Handelssystem og handelsregler: – Generelle prinsipper i § 22 første ledd om effektivitet, nøytralitet og likebehandling

Handel og kursnotering (forts.) Kursnoteringen – løpende registrering av alle handelsdata «Pre-trade transparency» (§ 28) - offentliggjøre kjøps- og salgstilbud og ordredybde «Post-trade transparency» (§ 29) – offentliggjøre pris, volum og tidspunkt for transaksjoner «Alminnelige forretningsmessige vilkår» Unntaksadgang/utsatt offentliggjøring

Adgang til å delta i handelen Medlemmer – børsloven § 26 Ikke-diskriminerende regler/objektive kriterier om medlemskap og tilgang til markedet Verdipapirforetak og kredittinstitusjon krav til kapital, organisasjon, tekniske systemer, skikket Andre egnet, kompetanse, organisasjon, finansielle ressurser Fjernmedlemskap

Markedsovervåkning Børsloven § 27 og børsforskriften kapittel 4 Viktig for å sikre tilliten til markedet og kursfastsettelsen – Medlemmer, transaksjoner, utstedere – Overholder atferds-, opplysnings- og rapporteringsregler – Avdekke brudd på innsideregler, markedsmanipulasjon mv (i vphl. kap. 3) Plikt til å varsle FT ved mistanke om brudd Krav til integritet, uavhengighet, ressurser, organisering

Sanksjoner og inngrepshjemler Suspensjon og strykning (børsloven § 25) Løpende mulkt (børsloven § 30) Overtredelsesgebyr (børsloven § 31) Stans i handel (børsloven § 39) Få med eksempler fra bsfs

Noen generelle bestemmelser Plikt til likebehandling § 5-14 – Rapporteringsdirektivet – Ikke adgang til forskjellsbehandling som ikke er saklig begrunnet utfra utsteders og innehavernes felles interesser – Sml. selskapsrettens regler om likebehandling av aksjonærer God børsskikk – Børsforskriften § 14 – Rettslig standard

Saksbehandling Forvaltningslovens anvendelse, jf. børsloven § 40 og børsforskriften kapittel 8: – Suspensjon og strykning (§ 25) – Medlemskap (§ 26) – Løpende mulkt (§ 30) – Overtredelsesgebyr (§ 31) – Opptak til notering (§ 34) – Avgjørelse om tilbudsplikt (vphl. § 6) – Gebyr løpende informasjonsplikt (vphl. § 17-4)

Børsklagenemnda Egen nemnd oppnevnt for å avgjøre klager på vedtak som nevnt i børsloven § 40 Felles for alle børser og regulerte markeder uten børskonsesjon Søksmål kan ikke reises før klageadgangen er utnyttet, jf. børsloven § 43 Kan prøve alle sider av saken, også de skjønnsmessige, jf. børsforskriften § 35

Multilateral handelsfasilitet (MHF) Hva er en MHF? – Vphl. § 2-3 fjerde ledd Multilateralt system Legges til rette for omsetning av finansielle instrumenter I samsvar med objektive regler Konsesjonspliktig investeringstjeneste, jf. vphl. § 2-1 første ledd nr. 7

Multilateral handelsfasilitet (forts.) Vphl. kapittel 11 – Krav til organisering i henhold til 9-11 Og: – Objektive handelsregler – Regler om hvilke papirer som kan handles – Tilstrekkelig informasjon til å foreta en velfundert investeringsbeslutning – Regler om oppgjør