Corporate Finance Dividende

Dividendebeslutninger • Aksjeselskaper betaler vanligvis ut en del av det årlige overskuddet til sine aksjonærer. • Generalforsamlingen bestemmer om det skal betales utbytte, og i så fall hvor mye (innenfor aksjelovens bestemmelser). • Skal et selskap betale høy eller lav dividende? • Om overskuddet isteden holdes tilbake i bedriften, vil aksjekursene stige. Dermed vil aksjonærene istedenfor kontanter (dividende) få realisert en kursgevinst når aksjene selges. • Problemstillingen er også et finansieringsspørsmål: Tilbakeholdt overskudd vil lette egenkapitalfinansiering framfor gjeldsfinansiering.

Perfekte kapitalmarkeder • Aksjonærene kan kjøpe og selge aksjer, og de kan «kopiere» en hvilken som helst kontantstrøm fra foretaket. • Ønsker en aksjonær et høyere utbetalingsforhold (større dividende), kan selskapet enten øke dividendeutbetalingene, eller aksjonæren kan isteden selge noe av sin aksjebeholdning, og derved oppnå kontantene. • På tilsvarende måte kan aksjonæren «redusere» den utbetalte dividenden for det samme beløp som han heller ville hatt som kursgevinst. • Så lenge aksjonærene selv kan kopiere et hvilket som helst potensielt dividendemønster, vil de ikke være villige til å betale ekstra for et bestemt mønster. • En bedrifts dividendepolitikk er derfor uten betydning for verdien av en bedrifts egenkapital.

Separasjon • Dersom dividendepolitikken ikke har betydning for en bedrifts verdi, kan investeringsbeslutningene treffes uavhengig av dividendebeslutningene. • Har heller ikke gjeldsgraden betydning for verdifastsettelsen, betyr dette at investeringsbeslutningene kan treffes helt uavhengig av dividende- og finansierings –beslutningene. • Lønnsomheten av en investering er m.a.o. upåvirket om den finansieres med tilbakeholdt overskudd, ny egenkapital eller gjeld. • Det er bare drifts- eller real –forholdene som har betydning for en bedrifts verdi.

Imperfeksjoner i kapitalmarkedet • Det kan være billigere å benytte tilbakeholdt overskudd (ikke- utbetalt dividende) til nyinvesteringer framfor å utstede nye aksjer, og på den måten skaffe ny egenkapital. • Slike emisjonskostnader kan være betydelige, og taler for tilbakeholdelse av overskuddet. • Likeledes er det også kostnader forbundet med selve utbetalingen av dividenden, noe som også taler for tilbakeholdelse. • Imidlertid taler transaksjonskostnadene ved kjøp/salg av aksjer både for og imot høy dividende. • Personer med høyt konsum vil ønske høy dividende for å slippe å selge aksjer, mens personer med mindre kontantbehov vil ønske lav dividende for å slippe å måtte investere i flere aksjer.

Dividende som signal • Mange aktører i finansmarkedene sitter inne med svært begrenset informasjon om de enkelte selskapene. • Dividenden blir av mange oppfattet som et signal, og f.eks. en økning i dividendeutbetalingene kan bli oppfattet som et signal om bedre framtidsutsikter for bedriften. • En mer langsiktig strategi kan dessuten medføre at dividenden har et stabilt mønster. F.eks. vil meget høy dividende kunne føre til offentlige reaksjoner, økte lønnskrav fra de ansatte, økt konkurranse, etc. • Empiriske undersøkelser har vist at bedriftene stort sett utbetaler en fast andel av overskuddet i dividende, men at andelen øker i nedgangstider og synker i oppgangstider, slik at dividendebeløpet er forholdsvis stabilt.

Skatter • Skattesatsene bestemmes hvert år av Stortinget. • I tillegg foretas det relativt ofte revisjoner (større og mindre) av skattesystemet. • Når dividenden er fradragsberettiget for selskapet og skattepliktig for mottaker, spiller kommuneskatten ingen rolle hvis begge har samme kommuneskatteprosent. • Om aksjeselskapenes inntektsskatt til staten er lik aksjonærenes marginale skattesats ved statsskatteligningen, spiller statsskatten heller ingen rolle for dividendeutbetalingene. • Skattereformen i 2006 skapte et dividendenøytralt skattesystem.

Konklusjon • Igjen må en forsiktig konklusjon bli at en ved fastsettelsen av dividendeutbetalingene forsøker å minimalisere kostnader ved dividendeutbetalinger kontra nyutstedelse av aksjer, men at dividendebeslutningene kan separeres fra investeringsbeslutningene. • Vi kan også forsiktig konkludere med at kapitalkostnaden er uavhengig både av gjeldsgraden for selskapet før investeringen, og graden av gjeldsfinansiering av prosjektet selv. • Kapitalkostnaden er også uavhengig av egenskaper ved selskapets avkastning før investeringen. • Ofte blir kapitalkostnaden justert for gjeldsfinansiering, inflasjon, usikkerhet og/eller skatt. • En kan unngå slike justeringer av kapitalkostnaden og kun benytte risikofri kapitalkostnad. • Da må en isteden justere kontantstrømmene for gjeld, skatt, inflasjon og usikkerhet. • Dette er kanskje også det tryggeste og mest oversiktlige metoden. Forutsetningene for å benytte justerte kapitalkostnader er vel så restriktive som forutsetningene som ligger bak bruk av en ren kapitalkostnad.