NHHs kriseseminar, Hotel Bristol NORSK OG INTERNASJONAL ØKONOMI I LYS AV FINANSKRISEN Registrering og enkel lunsj Åpning v/Jan Haaland, rektor, NHH og Victor D. Norman, styreformann, SNF Finanskrisen og dens virkninger - Jan Tore Klovland: Dagens finanskrise i lys av erfaringer fra tidligere kriser: Hvor ille blir det? - Guttorm Schjelderup: Skatt og finanskrise - Kjell G. Salvanes: Krisetider og omstilling - Øystein Thøgersen: Verdensøkonomien: Er det lys i tunnelen? Spørsmål/debatt

NHHs kriseseminar, Hotel Bristol Dagens finanskrise i lys av erfaringer fra tidligere kriser: Hvor ille blir det? Professor Jan Tore Klovland Norges Handelshøyskole

Av dronninger og fulle folk får man vite sannheten… ”If this thing is so big – why did not anyone notice it?” Queen Elizabeth II, under en orientering om finanskrisen i Bank of England NHHs kriseseminar, Hotel Bristol

Noen sentrale trekk ved finanskrisen •Tradisjonell bankvirksomhet med basis i direkte lån til kunder (originate and hold) ble i årene frem til krisen brøt ut høsten 2007 i økende grad erstattet med verdipapirisering (originate and distribute). •Pengepolitikken var preget av lave kortsiktige renter, som medførte høy gjeldsvekst, ekstremt lave risikopremier og sterkt økende aktivapriser. Den finansielle sårbarheten økte. •Krisen utløste markert svikt i –markedslikviditet for verdipapirer –fundinglikviditet for finansinstitusjoner og store bedrifter •Disse problemene forsterker hverandre i negative spiraler og fører etter hvert også til at problemene sprer seg til ikke-finansielle aktører gjennom en omfattende kredittskvis (credit crunch). •Bankkriser har inntil videre blitt isolert til enkelttilfeller •Konjunkturutviklingen forverret seg betydelig gjennom 2008 – nedgangen ser ut til å bli meget alvorlig, ikke bare i USA, men også i Europa og Norge NHHs kriseseminar, Hotel Bristol

Konjunkturnedgangen har kommet brått på i Norge •SSB hevdet i august 2008 at ”norsk økonomi er ikke ute av høykonjunkturen før i 2010” •SSB nedjusterte vekstanslaget for fastlands-BNP for Norge i 2009 fra en vekst på 1.7 % til et fall på 0.4 % fra august til desember i fjor. •Det er meget stor usikkerhet rundt slike prognoser i øyeblikket. En potensielt betydelig kilde til at det skal gå dårligere enn disse tallene antyder, er at virkninger av en omfattende kredittskvis (både internasjonalt og i Norge) er uhyre vanskelig å modellere. •Den sene erkjennelsen av at konjunkturnedgangen også kommer for fullt til Norge er noe overraskende på bakgrunn av at USA gjennom hele 2008 har vært i en kraftig nedgangskonjunktur (konjunkturtoppen er nå fastsatt til desember 2007 av NBER). NHHs kriseseminar, Hotel Bristol

6

I Norge strammer bankene også til kredittpraksis NHHs kriseseminar, Hotel Bristol

USA leder de internasjonale konjunkturene 8NHHs kriseseminar, Hotel Bristol

Mange europeiske land følger etter USA med 1-3 kvartalers etterslep – unntaket er Storbritannia 9NHHs kriseseminar, Hotel Bristol

Hovedpunkter i konjunktursituasjonen 1.I USA startet konjunkturnedgangen offisielt i desember 2007 (NBER). Spredningen til resten av verden er i full gang. En forestilling om at utviklingen i USA kan frakobles resten av verden (decoupling) er dårlig fundert. 2.Europeiske land (deriblant Norge) har i hovedsak ført samme type pengepolitikk som USA. Oppblåste aktivapriser har økt den finansielle sårbarheten betydelig. 3.Med dette utgangspunktet vil forstyrrelser i kredittmarkedene kunne skape en potensielt alvorlig konjunkturnedgang. 4.Hvorvidt Norge blir hardere rammet enn resten av Europa vil i stor grad kunne avhenge av utviklingen i oljeprisen. 5.Finanspolitiske redningspakker vil kunne ha en dempende, midlertidig effekt, men langtidsvirkningene kan være usikre. NHHs kriseseminar, Hotel Bristol

Har vi sett noe lignende før? •Finanskrisens elementer: 1)verdipapirkrise 2)fundingkrise 3)bankkrise 4)kredittkrise 5)konjunkturkrise •Disse elementene var alle med i ’the mother of all depressions’: 1929 – 1933 •Årlige vekstrater i reelt BNP i USA: o % o % o % o % •Dette er en nedgang på 35 %. Kan det gå like ille nå? NHHs kriseseminar, Hotel Bristol

Ben Bernanke: The effects of the credit squeeze on aggregate demand helped convert the severe but not unprecedented downturn of into a protracted depression Nonmonetary Effects of the Financial Crisis in the Propagation of the Great Depression American Economic Review, 1983 NHHs kriseseminar, Hotel Bristol

NHHs kriseseminar, Hotel Bristol

Likhetstrekk mellom den store depresjonen i USA og dagens konjunkturutvikling •Verdipapirlikviditet –fligth to quality: risikopremier øker dramatisk, dårlig ratede papirer kan bare selges til lave kurser •Fundinglikviditet –betydelig forverring, økende nervøsitet i internasjonale pengemarkeder, spesielt etter Kreditanstalt-konkursen i 1931/Lehman-konkurs september 2008 •Kredittskvis –bankene øker sine reserver og skjerper kravene til sikkerhet for utlån til kunder – betydelig tilstramming i bankutlånsmarkedet •Konjunkturnedgang – konjunkturnedgangen i USA sprer seg til verdensøkonomien: var ikke like alvorlig i Europa, med unntak av land som holdt fast ved gullstandarden NHHs kriseseminar, Hotel Bristol

NHHs kriseseminar, Hotel Bristol

Hva skiller forholdene under den store depresjonen fra dagens forhold? •Bankkrise –I USA var det 4 bølger med omfattende bankkriser de fire første årene etter 1929 som førte til 9000 bankkonkurser. Utviklingen kulminerte i en ukes ’bank holiday’ i mars –til nå har bankkonkurser vært isolerte begivenheter – som har utløst nervøsitet i interbankmarkeder, men lite tilløp til kundeuro, vesentlig pga en godt utbygget innskuddsforsikring •Inflasjonsforventninger –deflasjonen i første del av 1930-tallet skapte skadelige gjeldsdeflasjonsspiraler •Handelsproteksjonisme og kontroll med internasjonale kapitalbevegelser –krisen førte til vesentlig økt handelsproteksjonisme og nesten stopp i internasjonal lånevirksomhet NHHs kriseseminar, Hotel Bristol

Hva kan vi lære av historien? •Det er essensielt å forhindre at svikten i verdipapirmarkedene og bankenes vanskeligheter skaper en for sterk kredittskvis –en fornuftig strategi på nåværende tidspunkt er at statlige institusjoner besørger tilførsel av ansvarlig kapital til bankene –slike tiltak må gjøres på (tilnærmet) markedsmessige vilkår, bankene må selv bruke sitt beste skjønn i kredittvurderingen av utlånskunder •Sentralbankene må føre en fortsatt fleksibel lavrentepolitikk i nåværende fase, men må ikke kjøre så lenge med startkablene på som ved forrige konjunkturnedgang etter 2002 •En tilbakevending til en eller annen form for fastkursregime vil være et blindspor •På det internasjonale plan kan Norge aktivt arbeide for en ny verdenshandelsavtale i WTO NHHs kriseseminar, Hotel Bristol

NHHs kriseseminar, Hotel Bristol Skatt og finanskrise Professor Guttorm Schjelderup Norges Handelshøyskole

NHHs kriseseminar, Hotel Bristol “Barack Obama’s tax plan delivers broad- based tax relief to middle class families and cuts taxes for small businesses and companies that create jobs in America, while restoring fairness to our tax code and returning to fiscal responsibility.”

To hovedutfordringer for norsk økonomi (1) Vi må unngå en kredittskvis (2) Vi må sørge for at ledigheten ikke blir for stor; –Husholdningene klarer sine låneforpliktelser hvis de har jobb –Etterspørselen fra husholdningssektoren og vekstevnen avhenger av sysselsettingen –Utviklingen i boligmarkedet avhenger av sysselsettingen •Skatte- og næringspolitikken må adressere disse to forholdene sammen med finans- og pengepolitikken –Oljeprisen kan vi ikke gjøre noe med, men risikoen her ligger på oppsiden (men oljeinvesteringer på vent er ikke bra) NHHs kriseseminar, Hotel Bristol

Rikardiansk ekvivalens •Norge er i en unik situasjon fordi vi ikke trenger å finansiere økte utgifter i dag (krisetiltakene) gjennom høyere skatter i fremtiden •Ekspansiv finanspolitikk og skattelettelser vil derfor virke mer effektivt i Norge enn i andre land –Husholdningene har mindre grunn til å spare skatteletten •MEN; en krisepakke hvor en del av pakken er aktiv bruk av skatte- og næringspolitikken, må sikre at kapitalen allokeres dit hvor investeringene gir høyest avkastning før skatt NHHs kriseseminar, Hotel Bristol

To advarsler • Advarsel 1: Et politisk ønske om å støtte næringer særlig rammet av krisen vil: –Sementere næringsstrukturen –Gi lav avkastning på investert kapital –Altså; vi må bruke brede generelle virkemidler • Advarsel 2: Krisepakken må være stor nok til at den gir grunnlag for optimisme og den må være utformet slik at den påvirker sysselsettingen og lånetørken –Størrelsen på pakken er viktig for den gir regjeringen legitimitet til å kunne stå imot særinteressegrupper som ønsker mer statlig hjelp NHHs kriseseminar, Hotel Bristol

Skatte- og næringspolitikken •En hovedinnsikt fra økonomisk teori er å utforme virkemidlene slik at de direkte virker på det problemet man ønsker å korrigere. –Lånetørke og Sysselsetting •Lånetørken kan gi et kraftig fall i vekst og sysselsetting. •Næringspolitikken bør utformes slik at vi unngår at bedrifter med lønnsomme prosjekter ikke får lån –Skattepolitikken kan ikke løse dette problemet –To virkemidler; økt egenkapital og statlig lånekapital NHHs kriseseminar, Hotel Bristol

Skattepolitikken versus finanspolitikken •Ledige ressurser betyr at det er billig for samfunnet å få løst samfunnsoppgaver •En krone brukt til finanspolitisk stimuli er trolig verdt mer enn 1 krone gitt i skattelette så lenge man raskt kan iverksette lønnsomme prosjekter •Eksempel; Kan man i løpet av 2009 begynne utbyggingen av Bergensbanen til høyhastighetsbane ? •Generelt er det mye som tilsier at offentlige infrastrukturtiltak som øker privat sektors produktivitet (samferdsel, utdanning etc.) er svært gode tiltak NHHs kriseseminar, Hotel Bristol

Skattepolitikk som krisetiltak •Fordeler –Endringer i skattesystemet er lett å reversere –Endringene kan rettes direkte mot problemet (bedriftene og/eller husholdningene) •Ulemper –Endringer kan ha utilsiktede virkninger –Endringene må være store skal det monne –Og tiltakene må være robuste mot lobbyvirksomhet • Best effekt av skattelette hvis aktørene tror at skatteletten er varig (endring i permanent inntekt) NHHs kriseseminar, Hotel Bristol

Verktøyskassa er ikke tom •Personbeskatningen •Bedriftsbeskatningen •Formuesskatten •Indirekte skatter og avgifter – Merverdiavgiften – Arbeidsgiveravgiften NHHs kriseseminar, Hotel Bristol

Personbeskatningen •Formuesskatt •Minstefradrag •Satser (alminnelige skattesats 28%) • Toppskatt (satser og innslagspunkt)  Skattelettelser øker disponibel inntekt  Skattelettelser kan gis en fordelingsprofil •Det er de yngste og de med lave og midlere inntekt som har høyest gjeld i forhold til inntekt og som trenger skattelette mest NHHs kriseseminar, Hotel Bristol

Personbeskatningen forts.  Økt minstefradrag gir umiddelbar skattelette til alle, men mest skattelette til de med lavest inntekt  En endring av minstefradraget påvirker ikke andre deler av skattesystemet og er lett å reversere •Toppskatt/satser; Koster for mye spesielt sett i lys av at det også skal brukes penger i finanspolitikken og får også konsekvenser for bedriftsbeskatningen •Formuesskatten: Kapitalbeskatningens utforming gjør det fordelingspolitisk kontroversielt å fjerne formuesskatten NHHs kriseseminar, Hotel Bristol

Bedriftsbeskatningen •Kapitalskatten, avskrivningsreglene, utbytteskatt •Lettelser øker lønnsomheten •MEN; Lettelsene vil aldri kunne være store nok til å oppheve effektene av lånetørken •OG økt tilbud fra bedriftene kan i dagens situasjon ikke skape økt etterspørsel (og hvor ble det av regelen om å spare i gode tider for å komme dårlige i møte?) •Endringer i bedriftsbeskatningen er for lite målrettede i forhold til de problemene skattepolitikken skal løse (kredittskvis og sysselsetting) NHHs kriseseminar, Hotel Bristol

Indirekte skatter •Mange land har senket merverdiavgiften 1-2 prosentpoeng •En reduksjon i merverdiavgiften på 2 prosentpoeng vil ikke føre til en tilsvarende reduksjon i konsumentpriser; – Skattelettelsen deles mellom bedrift og konsument – Hvem som tjener mest på skatteletten avhenger av markedsstruktur (dvs hvor tøff konkurransen er) •I markeder med sterk konkurranse kommer en momsreduksjon husholdningene mest til gode i form av lave konsumentpriser –Norske markeder er karakterisert av svak konkurranse –En reduksjon av merverdiavgiften vil i hovedsak være en lettelse til bedriftene (jf. da matmomsen ble halvert) NHHs kriseseminar, Hotel Bristol

Skattepolitikken bør adressere ledigheten •Vi bør derfor gi bedriftene direkte subsidier som gjør det attraktivt å ansette folk  En reduksjon i arbeidsgiveravgiften vil virke  Favoriserer bruk av arbeidskraft fremfor andre innsatsfaktorer  I den grad avgiftslettelsen overveltes på lønnen er dette et velkomment etterspørselsstimulerende tiltak  Alle områder i Norge bør få slik støtte også områder med differensiert arbeidsgiveravgift (selv om det skulle tilsi en direkte utbetaling fra staten til bedriftene) NHHs kriseseminar, Hotel Bristol

NHH’s kriseseminar, Hotel Bristol Krisetider og omstilling Professor Kjell G. Salvanes Norges Handelshøyskole

Bakgrunn •Det foregår omstilling både i gode og i dårlige tider, men i større grad i nedgangstider •Bedrifter nedbemanner og legges ned hele tiden •Nye jobber blir etablert og nye bedrifter oppstår uavhengig av gode og dårlige tider •Hva er detaljene i denne prosessen? •Hvor nyskapende er denne omstillingen? •Hva er kostnadene ved denne nyskapningen? •Hva kan vi trekke av politikkimplikasjoner?

Jobbskaping og nedlegging av jobber ved forrige store konjunkturnedgang

Kort oppsummering av fakta •Det skapes hele tiden nye jobber, uavhengig av konjunktursyklen •Derimot er nedlegging av jobber ved nedbemanninger i eksisterende bedrifter og nedlegging av bedrifter konjunkturfølsom og dette driver netto jobbskaping ned •Nedgangskonjunkturer er altså viktige som ”renselses”- og omstillingstider •Omallokering av jobber er i hovedsak mellom bedrifter og mellom bransjer –Mange bedrifter benytter dårlige tider til å gjøre strukturelle endringer –Som betyr at noen bedrifter klarer å omstille seg ved å ta i bruk ny teknologi, outsource, ny organisering av bedriften, nye produktvarianter –Dvs nokså like bedrifter er klarer seg svært ulikt •Nivået på disse omstillingene er veldig lik mellom land –Omlag 10 % nye jobber hvert år og 10 % nedlegging –Nedlegging av bedrifter og oppstart av nye bedrifter utgjør prosent av dette

Effekter av omstilling •Økt reallokering av jobber/arbeidskraft og kapital mellom bedrifter og sektorer •Økt regional mobilitet av arbeidskraft •I tillegg er nedgangskonjunkturer perioder hvor bedrifter gjør større strukturelle tilpasninger –Utnytter effekter av handel og ”outsourcing” og innfører ny teknologi •Dette fører til økt velstand gjennom nyskaping og produktivitetsvekst

Overflytting av jobber mellom sektorer eller: Blir det sjukepleiere av omstilte industriarbeidere? •Av de som mister jobben i

Regional mobilitet

Kostnader ved omstilling? •Måler kostnader for de som mister jobben ved –Lønnstap –Ledighet –Tilbaketrekking fra arbeidsmarkedet •Metodisk utfordring –Hvem skal vi sammenlikna med? –De som ikke mister jobben, eller –De som jobber i bedrifter som ikke blir lagt ned? –Vi sammenligner de som misser jobben ved at bedrifter blir nedlagt og de som er i bedrifter som reduserer sysselsettingen med mer enn 30 % og bedriftene er ellers ganske like

Lønnstap •Tapet i årsinntekt er 3.4 % høyere etter 7 år for de som mister jobben i forhold til ”resten av økonomien” når vi ser på alle (både de som er ute av jobb og i jobb) •Konsentrerer vi oss om de som er i jobb er det ingen lønnsforskjell verken 1 år etter eller 7 år etter, men litt tap innimellom •Sammenligner vi effekten på hvilken sektor en ender opp i, finner vi at –Liten gevinst for de i privat tjenesteyting –Tap for de i offentlig sektor –Omtrent likt for de som ender opp i industrien •Merk at dette er tall basert på gjennomsnitt over årene –Lønnstap osv er større hvis vi ser bare på konjunkturnedganger

Andelen som forlater arbeidsstyrken etter omstilling

Kort oppsummering •Foregår en stor omstillingsprosess i dårlige tider, karakterisert av –Nedlegging av bedrifter –Reduksjon i sysselsettingen i mange bedrifter •Dette motsvares av –Etablering av mange nye bedrifter –Etablering av nye arbeidsplasser –Innføring av ny teknologi og tilpasning internasjonalt •Det som driver prosessen er i hovedsak nedlegging av bedrifter og arbeidsplasser samt regional mobilitet •Etablering av nye bedrifter og arbeidsplasser er mer eller mindre uavhengig av konjunkturene •Omstillingskostnadene er relativt små, men fører selvsagt til økt ledighet og til økt tidligpensjonering (uføretrygd)

Politikkimplikasjoner •For å redusere kostnadene ved omstillingen, og særlig i en konjunkturnedgang er det spesielt viktig at overgang jobb-til-jobb er så smertefri som mulig –Tiltak for å øke regional mobilitet –Tiltak for å bedre jobbsøking og formidling •Hindre tap av humankapital ved fornuftige arbeidsmarkedstiltak og etterutdanning –Merk at mange nye kommer ut på arbeidsmarkedet også hvert år og de får en dårlig deal i første jobben –Mao bygg opp infrastruktur for utdanning og eventuelt økte insentiver til å bygge opp generell humankapital •Støtte til bedrifter via etterspørselsstimulering (?) •Støtte til innetablering av bedrifter?

Oslo Verdensøkonomien: Er det lys i enden av tunnelen? Øystein Thøgersen Professor, NHH

•Overskuddstilbud av pessimistiske observatører…. NHHS kriseseminar, hotell Bristol Lys i enden av tunnelen? - Eller et møtende tog…..?

Verdensøkonomien – temaene skifter! • –Sterk synkronisert global vekst –Kina og andre fremvoksende økonomier får stor betydning –Lav KPI-inflasjon, lave realrenter, sterk boligprisvekst –Oljepris og pris på andre råvarer stiger sterkt –Innovasjoner og etter hvert eksesser i finansmarkedene •2007-første del av 2008 –Stagflatoriske trekk, lavere vekst & høyere inflasjon –Konseptuelt vanskelig å håndtere for stabiliseringspolitikken –Tegn til problemer i deler av finansmarkedene (subprime…) •Annet halvår av > –Dramatisk synkronisert fall i global etterspørsel og inflasjon! Et ”rent” etterspørselssjokk. –Systemsvikt i kredittmarkedene, risikoaversjon og tillitssvikt –Voldsomme politikkresponser •Memo: Fra 1980 til 2007 endret brøken mellom USA’ ”Gross Financial sector debt” og BNP seg fra 21% til 116%. NHHS kriseseminar, hotell Bristol

47 •”It looks to me like the economy has fallen off a cliff”, –Allan Blinder, Professor (Princeton) og tidligere FED vice chairman, FT, •”Be fearful when others are greedy, and be greedy when others are fearful”, –Warren E. Buffet, NY Times,

Pengepolitikk med ”Helicopter-Ben” •Rente mot null •Uortodoks likviditetspolitikk •Og nå? •Jfr. berømt tale av Bernanke i 2002: •”..effectiveness of anti deflation policy significantly enhanced by… A big fiscal stimulus, financed by FED’s purchase of govt debt…..this is equivalent to a helicopter drop of money..” •Memo: Pengepolitikk – ”the Zimbabwe way”?? (C. Crook, FT ) 48

Bedrifter og husholdningers sentiment for nedadgående 49

Råvarepriser: Opp – og så ned 50

Og nå kommer virkningene på arbeidsmarkedet...

Noen resesjoner i amerikansk historie •Depresjonen, 1933 –43 mnd. resesjon, >25% reduksjon i BNP, 25% ledighet • , etterkrigstidens største resesjon –16 mnd. resesjon, 3% reduksjon i BNP, 8.3% ledighet –Dette bør være relevant ”benchmark” nå – målt ut i fra fall i BNP. •De siste to resesjonene, og 2001 –Hver varte 8 mnd., størrelsesorden 1% av BNP •Den pågående resesjonen i USA: –I henhold til NBERs offisielle ”kjennelse” gikk USA inn i resesjon i desember Merk manglende konsistens med standard tommelfinger regel (2 kvartaler m/ BNP red.)

USA: BNP og noen delkomponenter 53

Det blir dog ingen depresjon! – eller… •The Lex column, FT, : –”Unless governments reverse their forceful response with balanced budgets, tighter money and ruinous trade wars”, depression will remain a word for the history books”

IMF nov.-nedjustering til 2.2% global vekst 55

Lys i tunnelen (i) – Fremvoksende økonomier • De grunnleggende driverne for vekstkraft i de fremvoksende økonomiene er intakte! –Urbanisering og industrialisering, store befolkningsgrupper med raskt økende kunnskaper. –Knappest noen realøkonomisk ”de-coupling” vs. USA i sterk forstand, men dynamikk nok til å generere egne vekstimpulser! –Underliggende vekstpotensiale solid ut i fra tilbudssidebetraktning – etterspørselen har blitt avdempet ! –Memo: Gruppen av fremvoksende økonomier er heterogen. (Store forskjeller BRIC-landene, Latin Amerika, Afrika, Øst-Europeiske land) 56

Mer robuste fremvoksende økonomier •Mange fremvoksende økonomier synes å ha en mer robust økonomisk utgangsposisjon enn for noen år tilbake –Moderat offentlig gjeld –Hyggelig driftsbalanse –Forbedrede rammer/institusjoner for stabiliseringspolitikk –Bank- og finanssektor som har begrenset første-runde eksponering mot amerikansk boligmarked.

Kina •Kina – den overlegent viktigste fremvoksende økonomien –Eksporten lider –Men, veksten blir mer konsumdrevet, stor finanspolitisk ekspansivitet. –Utfordring: Hjemmelaget bolig-/eiendomsboble –Fokus på offentlige infrastrukturprosjekter.

Hvordan stimulere konsum i Kina? •Utgangspunkt: Veldig høy privat sparing –Høye brukerbetalinger for off. velferdstjenester, helse etc. –Intet skikkelig pensjonssystem –Mye ”precautionary saving” •Mulige virkemidler for å stimulere konsumet –Lønnen i de mange statsbedriftene –Skattesystemet, men virker ikke på alle.. –Nivå på brukerbetalinger av off. tjenester –Mer langsiktig: Bygge ut velferdsstaten •Sammenlignet med India, sannsynligvis lettere å styre privat konsum i Kina. Myndighetenes vilje og incentiver til å lykkes er sterke! 59

Lys i tunnelen (ii) - trendvekst •Økonomiens trendvekst har vært formidabel i moderne tid. –Vi kan ikke tro at den hyggelige utviklingen i økonomienes produksjonspotensiale, som har vart i 150 år!, er over… •Den realøkonomiske avmatningen vil bli smertefull, men – hvis man unngår store politiske blundere – vil den primært være konjunkturell, etterspørselsdrevet og midlertidig!

Realøkonomien og aksjemarkedet •Selv om realøkonomien og aksjemarkedet ofte synes frikoblet i det korte bildet, gjelder dette åpenbart ikke på lang sikt. •Robust realøkonomisk trendvekst er garantien for ”mean-reversion” i aksjeprisene. •(”Løp og kjøp”!?)

Lys i tunnelen (iii) - aktiv politikk •Generelt observeres globalt en voldsom økonomisk-politisk vilje til å bidra til å håndtere situasjonen i penge- og kredittmarkedene –Mange store, raske, fleksible og pragmatiske tiltak –Men, vi er på ”upløyd mark” •Rimelig å anta at utviklingen ”bunner ut” når problemene løses der det hele startet –Penge- og kredittmarkedene begynner å fungere igjen. –Bolig- og eiendomsmarkedene når fast grunn. –(+ at risikoholdninger normaliseres) –Et spørsmål om ”deleveraging”, husholdninger og finansinstitusjoner konsoliderer sine balanser. •Memo: Har vi sett det verste mht. hedge fonds sin ”unwinding” av sine posisjoner?

Virker politikken? Kilde: First Securities Rentekutt gir signifikante kjøpekraftsforbedringer for hushold med lån. –Høy refinansieringsaktivitet i USA. -USA: Vi nærmer oss ”gulvet” for boligprisen!

Blundere som må unngås •Blunder 1: Offentlig inaktivitet som på 1930-tallet –”Ruled out” – generelt sett –Men, behov for nye runder… •Blunder 2: Globaliseringen får et tilbakeslag –Fare for at økonomiene blir inadvendte, proteksjonisme •Depresjonen på 1930-tallet innebar handelskriger og et fall på 2/3 i verdenshandelen. –Dette er den store syretesten for verdens beslutningstagere. –I så fall: Risiko for langvarig redusert trendvekst!

President-elect Obama og globalisering •Obama utspill i oktober: Beskylder Kina for ”currency manipulation” og hevder han er klar til å implementere ”emergency safeguard mechanisms to protect American jobs” •MEN: ”Every new president comes in saying he’s going to be tough on China and two years down the road he is looking for a strategic partnership”, Gerry Curtis, professor (Colombia) •Martin Wolf (FT): –”Instead of toying with protection, the Obama administration needs to focus on global imbalances.” –”The immediate way to deal with this challenge is to demand a global fiscal stimulus, with surplus countries implementing the biggest pacakges” 65

Oppsummering •En global resesjon kan nok indiskonteres (< 2.5% global vekst) •Relevant sammenligning: Resesjonen i først del av 1970-tallet fremstår som relevant sammenligning •De grunnleggende driverne for høy vekst i de fremvoksende økonomier er intakte. –Kina vil lykkes i å stimulere etterspørselen! –Implikasjoner for oljepris og priser på råvarer. •Betydelig, nesten ekstrem aktivisme m.h.t. økonomisk politikk •Prediksjon: Realøkonomien bunner ut i tredje kvartal 2009 –Men ingen rask retur til vekstratene fra •Be aware: Utviklingen i verdensøkonomien kan kjapt slå over fra ”deflasjonsdynamikk” til høy inflasjon og på ny risiko for stagflasjon. •Risiko: Trendveksten brytes ned av for mye politikk og reguleringer, potensielt skatte/finanspolitiske tiltak med uheldige effektivitetsvirkninger, proteksjonistiske elementer. Som på tallet. 66