Prosjektanalyse Øyvind Bøhren og Per Ivar Gjærum Kapittel 8 Finansiering Gjeld og Egenkapital BØK311 BEDRIFTSØKONOMI 2b Rasmus Rasmussen

Læringsmål Etter å ha jobbet med lærebok og hjemmeside til kapittel 8 skal du kunne: Beskrive hvilke komponenter gjeld og egenkapital består av og forskjellen mellom bokverdi og markedsverdi. Forklare hvordan gjeldsfinansiering påvirker risikoen for kreditorer og eiere. Redegjøre for hva som påvirker valget mellom å finansiere med gjeld kontra egenkapital. Beregne kontantstrøm og nåverdi basert på egenkapitalmetoden og totalkapitalmetoden. Konstruere kontantstrøm fra driften basert på kontantstrøm til eierne og omvendt. Finne egenkapitalverdi og egenkapitalkostnad ved hjelp av dividendemodellen. BØK311 BEDRIFTSØKONOMI 2b Rasmus Rasmussen

Oversikt: Kapittel 8 Gjeld og egenkapital Gjeldsgrad og risiko Totalkapitalmetoden Egenkapitalmetoden Dividendemodellen Oppsummering BØK311 BEDRIFTSØKONOMI 2b Rasmus Rasmussen

Omløpsmidler – Kortsiktig gjeld Gjeld og egenkapital Eiendeler Egenkapital og gjeld Anleggsmidler Egenkapital Omløpsmidler Kortsiktig gjeld Langsiktig gjeld Sum eiendeler Sum EK og gjeld Arbeidskapital = Omløpsmidler – Kortsiktig gjeld BØK311 BEDRIFTSØKONOMI 2b Rasmus Rasmussen

Kapitalstruktur Gjeldsgrad = Gjeld / Egenkapital Gjeldsandel = Gjeld / Totalkapital Egenkapitalandel = Egenkapital / Totalkapital Regnskapsanalysen baserer seg på bokførte verdier (historisk kost prinsippet). Markedsverdien avviker ofte fra bokført verdi. Merverdien angis via skjulte reserver. BØK311 BEDRIFTSØKONOMI 2b Rasmus Rasmussen

1. Gjeld og egenkapital Kortsiktig gjeld Løpetid < 1 år (varegjeld, kassekreditt, skatt,…) Langsiktig gjeld Løpetid > 1 år (bank, finansieringsselskap, obligasjon,…) Egenkapital Innskutt + opptjent BØK311 BEDRIFTSØKONOMI 2b Rasmus Rasmussen

Egenkapital: Bokverdi kontra markedsverdi Bokverdi: Innskutt + opptjent (fra regnskapsbalansen) Markedsverdi: Antall aksjer  Kurs per aksje (fra aksjeomsetningen) BØK311 BEDRIFTSØKONOMI 2b Rasmus Rasmussen

Prioriterte parter Kreditorer har prioritet framfor eierne (Aksjeloven). Kreditorene får bindende løfte fra bedriften om å betale fremtidige renter og avdrag, uavhengig av bedriftens inntjening. Kreditorene kan bringe bedriften inn for skifteretten (konkurs) hvis kravene ikke innfris. Eierne får utbetalt utbytte først etter at kreditorer og stat har fått sitt. BØK311 BEDRIFTSØKONOMI 2b Rasmus Rasmussen

Gjeldsgrad og risiko Egenkapital er mer risikabel enn gjeld. Oppgang Nedgang Kontantstrøm før skatt 40 11 – Renter og avdrag 6 – Skatt 3 = Til eierne 23 2 Egenkapital er mer risikabel enn gjeld. Egenkapitalkostnaden er derfor større enn gjeldskostnaden. Hvis det ikke er fare for konkurs kan gjelden ansees som risikofri, og kan lånes til risikofri rente. BØK311 BEDRIFTSØKONOMI 2b Rasmus Rasmussen

Konkursrisiko og investeringsrisiko Investeringsrisikoen er usikkerheten i kontant- strømmen (uansett finansiering, også ved 0 gjeld). Når gjelden er såpass stor at det kan oppstå finansiell krise (konkursrisiko), vil ytterligere gjeld øke risikotillegget i lånerenten (risikokompensasjon til långiverne). Egenkapitalkostnaden er større enn gjeldskostnaden og stiger med gjeldsgraden, fordi eierne også påføres finansieringsrisiko. BØK311 BEDRIFTSØKONOMI 2b Rasmus Rasmussen

Finansieringsrisiko øker når gjeldsgraden øker Gearingeffekten: Bil på høyt gir i motbakke kveler ofte motoren. BØK311 BEDRIFTSØKONOMI 2b Rasmus Rasmussen

Finansieringsrisiko øker med gjeldsgraden Investeringsrisiko Skyldes usikkerhet i kontantstrøm fra driften. Uansett gjeld. Finansieringsrisiko Skyldes fast betalingsforpliktelse på gjeld (renter og avdrag). Stiger med gjeldsgraden. Konkursrisiko Kontantstrøm fra drift dekker ikke renter og avdrag. Skyldes høy gjeldsgrad. BØK311 BEDRIFTSØKONOMI 2b Rasmus Rasmussen

Hva er beste (optimal) gjeldsgrad? Fleksibilitet for eierne Høy gjeld betyr høy fast forpliktelse for eierne. Tilsier lav gjeld. Kontroll med egenrådig ledelse Jo mer gjeld, desto større kontantstrøm fra driften trengs. Høy gjeld gir mindre frie tøyler til ledelsen, mindre agentkostnad. Lav skatt Bedrifts, eiers og kreditors hånd. Uklar konklusjon; uansett beskjedent gjeldsargument. Kreditors behov for beskyttelse Høy gjeld frister eierne til å stjele fra kreditorene. BØK311 BEDRIFTSØKONOMI 2b Rasmus Rasmussen

Egenkapitalmetoden Diskonter forventet kontantstrøm til eierne etter skatt med eiernes kapitalkostnad etter skatt. BØK311 BEDRIFTSØKONOMI 2b Rasmus Rasmussen

Egenkapitalstrøm BØK311 BEDRIFTSØKONOMI 2b Rasmus Rasmussen

Egenkapitalmetoden Risikofri rente 5 %; markedets risikopremie 6 %; skattesats 28 %; EK-beta 1,4 Kapitalkostnad egenkapital Nåverdi egenkapital-metoden BØK311 BEDRIFTSØKONOMI 2b Rasmus Rasmussen

Totalkapitalmetoden Diskonter forventet kontantstrøm fra driften etter skatt med eiernes og kreditorenes kapitalkostnad etter skatt. Altså: Diskonter totalkapitalstrømmen med totalkapitalkostnaden. BØK311 BEDRIFTSØKONOMI 2b Rasmus Rasmussen

Totalkapitalmetoden Her: Egenkapitalkostnad 12 %; gjeldsrente 7 %; skattesats 28 %; gjeldsandel 60 % Kapitalkostnad totalkapital Nåverdi totalkapital-metoden BØK311 BEDRIFTSØKONOMI 2b Rasmus Rasmussen

Totalkapitalmetoden Ved totalkapitalmetoden beregnes nominell kontantstrøm etter skatt, uavhengig av finansieringen. Nåverdien beregnes av totalkapitalkostnaden etter skatt: BØK311 BEDRIFTSØKONOMI 2b Rasmus Rasmussen

Veid gjennomsnittlig kapitalkostnad Bruk av totalkapitalmetoden og veid gjennomsnittlig kapitalkostnad gir sjelden samme svar som egenkapitalmetoden. Avviket skyldes at formelen forutsetter en nåverdibasert gjeldsgrad, som må holdes konstant i hele prosjektets levetid. Ofte blandes metodene sammen – for å unngå dette anbefales egenkapitalmetoden. BØK311 BEDRIFTSØKONOMI 2b Rasmus Rasmussen

Dividendemodellen Enkel metode for å beregne verdi eller kostnad for egenkapital. Idé: En aksjes verdi er nåverdien av forventet dividende. BØK311 BEDRIFTSØKONOMI 2b Rasmus Rasmussen

BØK311 BEDRIFTSØKONOMI 2b Rasmus Rasmussen

Dividendemodellen Hvis dividenden har konstant vekst v og evig levetid: Løst for egenkapitalkostnaden rE BØK311 BEDRIFTSØKONOMI 2b Rasmus Rasmussen

BØK311 BEDRIFTSØKONOMI 2b Rasmus Rasmussen

Oppsummering Finansieringsprosjekter Gjeldsfinansiering Dreier seg om gjeldsprosjekter og egenkapitalprosjekter. Har kontantstrømmen (+, -, -, …-). Bokført verdi kan avvike sterkt fra markedsverdi. Finans er mer interessert i markedsverdi enn i bokverdi. Gjeldsfinansiering Økt gjeldsgrad gir mer risiko for eierne og høyere egenkapitalkostnad. Skyldes økt fast betalingsforpliktelse som avdrag og renter. Jo høyere gjeld, desto høyere konkursrisiko. Konkurs oppstår når eiendelene er mindre verd enn gjelden. BØK311 BEDRIFTSØKONOMI 2b Rasmus Rasmussen

Oppsummering Egenkapitalmetoden Totalkapitalmetoden Diskonter forventet egenkapitalstrøm med egenkapitalkostnaden. Totalkapitalmetoden Diskonter forventet totalkapitalstrøm med totalkapitalkostnaden. Forholdet mellom egenkapitalmetoden og totalkapitalmetoden Alternative teknikker for verdsettelse av et prosjekt. Gir normalt ikke nøyaktig samme nåverdi. Lett å rote sammen til feilaktig hummer-og-kanari metode. BØK311 BEDRIFTSØKONOMI 2b Rasmus Rasmussen

Oppsummering Dividendemodellen Enkel metode for å anslå egenkapitalens verdi og kapitalkostnad. Antar at forventet fremtidig dividende er annuitet med konstant vekst og uendelig levetid. BØK311 BEDRIFTSØKONOMI 2b Rasmus Rasmussen