CME i SSB 19. Mars 2009 Torbjørn Eika, SSB FRA DET SILKEMYKE TIL DET RØFFE? HVORDAN LANDER NORSK ØKONOMI  ETTER FEM ÅRS OPPGANG? SSBs UTSYNS-prognoser

August 2008: Myk landing

Oktober 2008: Norsk økonomi inn i lavkonjunktur i 2010

Desember 2008: Minst like dyp konjunkturbunn som i 2003

Februar 2009: Lavkonjunkturen like om hjørnet Konjunkturbunnen Dypere enn 2003 Mindre dyp enn på 1990-tallet Vekst BNP F-N -1,7 pst i 2009 Arbeidsledigheten 4,7 prosent i 2010

Økonomisk utsyn over året 2008 Økonomiske analyser 1/2009 Sterk nedgang ute Men høyere inntektsvekst i husholdningene Likevel produksjonsfall hjemme Og økt ledighet Hva skjer med oljeinvesteringene?

FINANSKRISE! Fall i aktivitetsnivået i verden Globalt og synkront tilbakeslag i verdensøkonomien gjennom andre halvår 2008 falt BNP med 3,5 pst. i Japan 1,7 pst. i USA 1,7 pst i euro-området Sterk oppbremsing av veksten også i BRIC landene IMF: Svakeste vekst i verden siden krigen! BNP -0,5 pst. i 2009 (etter +3,4 pst. i 2008 og +5,2 pst. i 2007) Mars CF BNP-HP : Vekstanslagene faller videre 2009: -0,7 pst. poeng 2010: -0,2 pst. poeng

Kraftig etterspørselsdrevet fall i eksporten Fortsatt ikke sett det verste i utlandet Fortsatt store problemer i banksektoren Økningen i arbeidsledighet fortsetter Stemningsindikatorer peker stort sett i negativ retning SSB ligger i forkant: fremdeles stort sett mer pessimistiske enn konsensus Konjunkturbunnen ved inngangen til 2011. Positiv markedsvekst fra starten av 2010 BNP-vekst SSBs anslag 2008 2009 2010 2011 USA 1,3 -2,7 -0,4 Euroområdet 0,7 -3,5 -0,7 1,1 Handelspartn. 0,9 -3,1

Kraftig rentereduksjoner ute og hjemme Pengemarkedsrenta ytterligere noe ned i Norge og i euro-området Rentebunn i pengemarkedet Euro: 3.kvartal 2009 på 1,5 NOK: 1. kvartal 2010 på 2,50 Bedrede konjunkturer gir økte renter i 2011 og 2012 i Norge og i utlandet. Forutsatt å øke mest i Norge VALUTA Modellen kan ikke forklare dagens svake kurs Høyere norske renter, enn i utlandet Høyere oljepris Men høyere inflasjon i Norge Krona styrker seg framover Krone-euro gradvis ned mot 8,00 og NOK-USD under 6 i 2011

Finanspolitikken sterkt ekspansiv Finansdepartementets siste anslag for 2009 Stimulanser tilsvarende 2,3 prosent av trend-BNP for Fastlands-Norge (i tillegg til automatiske stabilisatorer) Antar ingen ytterligere stimulanser i 2009 Vi legger til grunn om lag like ekspansiv politikk i 2010 Om lag konjunkturnøytralt i 2011- 2012

Sterke impulser mot husholdningenes økonomi Rentenedgang God reallønnsvekst for de i jobb Økt arbeidsledighet Verdipapirtap Mer restriktiv utlånspraksis også mot husholdningene Boligpris 10 prosent fall fra 2. til 4. kvartal i fjor Vi forutsetter et ytterligere fall på nær 10 prosent ut året Men det meldes om økt liv i boligmarkedet.. Fallet i boliginvesteringene stopper opp når boligprisene begynner å stige

Fallet i konsumet stopper opp i første halvår Konsumfall gjennom 2008 Ikke fall for konsum utenom bilkjøp Finansiell konsolidering pga fall i formue og usikkerhet knyttet til egen inntekt Kraftig økning i spareraten og fall i konsumet på årsbasis i 2009 Konsum og inntekt deretter mer i takt Tegn til omslag Varekonsumet uten biler økte fra desember til januar Bilsalget økte fra januar til februar (men nivået er fremdeles lavere enn noen måned 1996-2008)

Kraftig fall i næringsinvesteringene på fastlandet Moderat vekst i oljeinvesteringene En stabiliserende faktor Gradvis økende oljepris: 46 usd/fat i 2009 3. kvartal 76 usd/fat i 2012 4. kvartal Investeringsnedgangen blant fastlandsbedriftene forsterkes inn i 2009 Markert nedgang i de fleste næringer i 2009, utflating utover i 2010 Naturlig konsekvens av den sterke kapasitetsoppbyggingen under konjunkturoppgangen, men også… Dystre framtidsutsikter og finansieringsproblemer Modellen må hjelpes for å ta hensyn til dagens spesielle forhold…

Utsikter til fall i BNP Fastlands-Norge gjennom 2009 Fallet begynte i forrige kvartal Antas forsterket gjennom inneværende halvår Rammer de fleste bransjer Eksport- og investeringsorientert næringsliv rammes hardt Unntak Oljeleverandører Leverandører til offentlig virksomhet En del konsumorientert virksomhet

Hurtig økende ledighet Bred sysselsettingsnedgang i private næringer i 2009 Sterk vekst i offentlig sysselsetting Kraftig oppbremsing av veksten i arbeidsstyrken reduserer økningen i arbeidsledigheten +20 000 registrerte ledige på 4 måneder Sterkest økning blant bygge-, anleggs- og industriarbeidere 125 000 ledige i 2010 og 2011 X

Sterk nedgang i lønns- og prisveksten Lønnsvekst nesten så lav som i 1990-lavkonjunkturen Høyt overheng og allerede vedtatte tillegg gir en viss lønnsvekst fra 2008 til 2009 Redusert overtid, bonuser og opsjonsgevinster Lønnsfrys for ledere Lavere energipriser Lavere råvarepriser Lavere ferdigvarepriser? Økt produktivitetsvekst Kronestyrking framover → Lavere underliggende prisvekst → Økt reallønnsvekst i 2009

Et par alternative forutsetninger og vips; en litt mindre pessimistisk bane for norsk økonomi Bjørn Roger Wilhelmsen / brw@first.no

Alternative forutsetninger i SSBs makromodell Jeg låner SSBs makromodell og endrer et par forutsetninger: Endret forutsetning om realrenten (nominell rente minus forventet inflasjon) Realrenten er uobserverbar fordi forventet prisvekst ikke kan observeres direkte SSB legger til grunn forventet prisvekst = faktisk prisvekst. Men hva skjer dersom realrenten endres like mye som den nominelle renten? Endret forutsetning om internasjonal økonomi og oljepris Stor usikkerhet om de internasjonale utsiktene, SSB mer pessimistisk enn konsensus, særlig for 2010 Hva skjer med norsk økonomi og rente dersom resesjonen internasjonalt tar slutt allerede mot slutten av inneværende år? Konklusjon: Begge endringene gir en litt mindre pessimistisk utviklingsbane for norsk økonomi Source:

1. Realrenten To ekstreme antakelser: Samlet etterspørsel i økonomien avhenger av realrenten: Realrenten er uobserverbar fordi forventet inflasjon ikke kan observeres direkte To antakelser om forventet inflasjon i hver sin ytterkant: To ekstreme antakelser: Forventet prisvekst = Faktisk prisvekst (SSB) Forventet prisvekst = Konstant lik 2,5% (Norges Bank) Source:

De målte inflasjonsforventningene er i alle fall mer stabile enn faktisk KPI-vekst Source:

Dersom inflasjonsforventningene er stabile blir realrenten lavere Fra Gjedrems årstale 2009: ”Folk kan være rimelig trygge på at inflasjonen over tid vil ligge nær 2,5 prosent. Det gjør rentesettingen mer effektiv. Når vi reduserer den nominelle renten, faller samtidig realrenten like mye, og det er den som påvirker valgene i foretak og husholdninger.” Source:

Anslag på vekst når vi antar forventet prisvekst = 2,5% Avvik i prosent (fra SSBs anslag på nivåene): Merk: Jeg antar samme nominell rente og valutakurs som SSB Source:

Noen tegn til bedring allerede? Bilsalget rapporteres å være bedre Detaljomsetningen faller ikke mer, steg litt i januar Boligmarkedet fungerer bedre etter at det frøs fast i fjor Men økt arbeidsledighet kan dempe optimismen (arbeidsmarkedet er ingen god ledende indikator vel og merke) Source:

2. Et mindre pessimistisk anslag på global vekst og oljepris Fra SSBs økonomiske analyser 1/09: Source:

Hva om oppgangen internasjonalt kommer tidligere? Våre anslag for 2010 er mindre pessimistisk enn SSB, men mer pessimistisk enn CF Source:

Vi ser et par små lyspunkter: Detaljhandelen i USA har steget i to måneder på rad Spareraten i i husholdningene er høyest på 14 år Men: Industriproduksjonen fortsetter å falle, lagernedbyggingen tiltar Resesjonen ser ut til å ha gått fra sektorer som er ”ledende” til sektorer som ”lagger” konjunkturene Source:

Alle mann til pumpene! Source:

Boligmarkedet i USA: Hvor stor er nedsiden, nå? Source:

Litt høyere oljepris fremover? Etterspørsel: Vi anslår litt sterkere vekst globalt fremover enn SSB Tilbud: Investeringene faller, ytterligere bortfall av produksjon Source:

Prognose gitt en mindre pessimistisk internasjonal utvikling Avvik i prosent (fra SSBs anslag på nivåene) Source:

…gir klart høyere rente i 2011 og 2012 enn SSB og markedet venter Source:

Norges Banks prognose vs. markedet Source:

Oppsummering Dersom inflasjonsforventningene er stabile, slik Norges Bank (og jeg) tror, vil privat konsum og BNP stige raskere neste år enn SSB anslår Men effekten på BNP blir litt dempet av at importen også stiger raskere En mindre pessimistisk utviklingsbane for internasjonal økonomi (høyere vekst, høyere prisvekst og høyere rente) gir raskere gjeninnhenting for norsk økonomi, lavere arbeidsledighet, høyere rente og marginalt sterkere kronekurs sammenlignet med SSBs prognoser Source:

Disclaimer This document is intended for use only by those professional investors to whom it is made available by First Securities ASA and no part of this report may be reproduced in any manner, or used other than as intended, without the prior written permission of First Securities ASA. The information contained in this document has been taken from sources deemed to be reliable. We do not represent that such information is accurate or complete and it should not be relied on as such. Any opinions expresses herein reflect our judgement at this date and are subject to change. First Securities ASA accept no liability whatsoever for any direct, indirect or consequential loss rising from the use of this document or its contents. First Securities ASA and/or their employees may hold shares, options or other securities of any issuer referred to in this report and may, as principal or agent, buy or sell such securities. This document does not constitute or form part of any offer for sale or subscription of or solicitation or invitation of any offer to buy or subscribe for any securities nor shall it or any part of it form the basis of or be relied on in connection with any contract or commitment whatsoever. Source:

Inflasjon og renter Roger Bjørnstad, SSB CME, 19. mars 2009

Hvorfor så små effekter av konsumveksten? Virkningen på konsumet i 2010 er 0,9 prosent. Virkningen på sysselsettingen er kun 0,1 prosent, selv om konsumet utgjør omtrent halvparten av etterspørselen. Årsaken er at på marginen er det konsumgoder med høyt import- og avgiftsinnhold konsumentene endrer. Konsum av varige goder utgjør nær 10 % av alt konsum. Men utgjør over 40 prosent av økningen Økningen i kjøp av biler står for mesteparten

I praksis ikke lett å se hvilken modell som er best, fordeler og ulemper med begge

Real- eller nominell rente viktig for konsumet? Man utsetter konsumet til neste år dersom (gleden av) det du tjener på rentene overstiger det du taper i (forventet) prisvekst. Med lavere forventet prisvekst lønner det seg mer enn før å utsette konsumet (spare) Ikke nok å anta at ”inflasjonsforventningene over tid vil ligge nær 2,5 prosent” for at realrenten skal følge nominell rente. Det som er relevant for konsumet i år vs. til neste år er hva forventningene til inflasjonen til neste år er, ikke hva den er ”over tid”. Men vil lavere inflasjon i dag innebære lavere forventet prisvekst til neste år? Mange sjokk i inflasjonen er kortsiktige, men mange varer også lenge (Kina-effekten) Selv kortsiktige sjokk påvirker inflasjonen lenge pga andrerundeeffekter (kostnadsoverveltning) og pris-lønn-spiraler Norges Bank sier de vil bruke flere år på å stabilisere inflasjonen på målet Modell med konstante forventninger blir fort rammet av Lucas-kritikken: Modellens parametere er ikke stabile, men påvirkes av endringer i bl.a. politikk. Sentralbanker bruker DSGE-modeller nettopp for å unngå Lucas-kritikken, likevel forutsetter de konstante inflasjonsforventninger. Ustabil modell, for eksempel etter Kina-effekten på inflasjonen? Derfor de lave rentene i 2004-2006?

Etterpåklokskap er også klokskap: - Den lave renta har bidratt til gjeldsoppbyggingen

Hva om renta ble holdt høyere? Pengemarkedsrente på 4 prosent i stedet for 2 prosent Høyere rente kun i Norge: Sterkere krone Lavere inflasjon: -1,3 prosent i stedet for 0,3 prosent i 2004 Omtrent ingen endring etter 2005 Kan Norge være alene om en slik rentesetting? SSB har tidligere advart mot særnorsk rentesetting av hensyn til konkurranseevnen

Først om de gunstige effektene Konsumveksten 2 pst.p. lavere i 2005 og 1 pst.p. lavere i 2006. Boligprisene 15 prosent lavere i 2007 I stedet for 50 prosent vekst fra 2003, blir veksten 30 prosent I 2012 er både konsum- og boligprisnivået omtrent det samme som i SSBs prognoser Svingningene er dempet

Så til de ugunstige effektene Sterk krone, svekket konkurranseevne BNP i industrien 2,7 pst lavere i 2007 Men høyere etter 2010 pga lavere lønnsnivå. Tåler lønnsdannelsen dette: Ønske om lav lønnsvekst i industrien Ønske om høy lønnsvekst i tjenestenæringene Bryter lønnsdannelsen sammen kan vi ikke stole på SSBs modeller Først og fremst et problem med det lave internasjonale rentenivået